三次宏觀調(diào)控與三次金融危機(jī)

改革開(kāi)放四十年來(lái)，中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)明顯的周期性，這種周期性更多的是由宏觀調(diào)控帶來(lái)的，也就是過(guò)熱—調(diào)控—過(guò)冷—刺激這個(gè)循環(huán)圈。實(shí)際上，中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，從內(nèi)在上，具有強(qiáng)烈的一致性和延續(xù)性，從道理上來(lái)說(shuō)，這是說(shuō)的通的。

今天，我們就從中長(zhǎng)周期的視界，來(lái)回顧一下四十年來(lái)的三次大型宏觀調(diào)控，巧合的是，這三次宏觀調(diào)控，都與中國(guó)最密切經(jīng)濟(jì)體的危機(jī)在時(shí)間上高度關(guān)聯(lián)。

第一次是88年代前后的宏觀調(diào)控，對(duì)應(yīng)的是日本失去的二十年；

第二次是94年前后開(kāi)始的宏觀調(diào)控，對(duì)應(yīng)的是亞洲金融危機(jī)；

第三次是04年前后開(kāi)始的宏觀調(diào)控，對(duì)應(yīng)的是美國(guó)金融危機(jī)。

第一次宏觀調(diào)控：

1978年，被認(rèn)為是中國(guó)改革開(kāi)放的元年，這一年，發(fā)生了兩件大事：一件是第一次思想解放--全國(guó)范圍內(nèi)的“真理標(biāo)準(zhǔn)大討論”，另一件是12月18日召開(kāi)的十一屆三中全會(huì)。這兩件事，從思想上和組織上為改革開(kāi)放做好了準(zhǔn)備。在兩件事中間，10月份，鄧小平出國(guó)訪問(wèn)，第一站就是日本。

中日兩國(guó)一衣帶水，恩怨如麻。事實(shí)上，在新中國(guó)技術(shù)史上，有兩個(gè)國(guó)家對(duì)中國(guó)的技術(shù)轉(zhuǎn)讓和援助需要讓人銘記，一個(gè)是蘇聯(lián)，一個(gè)是日本。建國(guó)初期的蘇聯(lián)技術(shù)轉(zhuǎn)讓（156工程），讓一窮二白的新中國(guó)初步建立了工業(yè)體系，而1980年代的日本，則幫助中國(guó)初步進(jìn)入了現(xiàn)代化。

日本對(duì)外開(kāi)發(fā)援助（即ODA計(jì)劃）,始于1979年日本首相大華正芳訪華，在其后的近三十年里，累計(jì)為中國(guó)提供無(wú)息或低息貸款3.2萬(wàn)億日元（約300億美元），從投資企業(yè)、培育人才、轉(zhuǎn)讓技術(shù)等無(wú)所不包，改革開(kāi)放以來(lái)，中國(guó)是日本****的受援國(guó)，中國(guó)的外來(lái)援助中有60％以上來(lái)自日本。對(duì)于這一事實(shí)，中日兩國(guó)均保持罕見(jiàn)的低調(diào)。

1980年代的中國(guó)，積郁多年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)力一下激活，整個(gè)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都非�？焖伲�1984年的南方談話，更是火上澆油，將投資和發(fā)展推到了頂峰.這一年，GDP增長(zhǎng)達(dá)到了15.2%，1985年固定資產(chǎn)投資增速達(dá)到了38.8%，

 

當(dāng)然經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的同時(shí)，物價(jià)也失控了。中國(guó)在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過(guò)程中，產(chǎn)生過(guò)”價(jià)格雙軌制”這一特殊的價(jià)格管理制度。所謂雙軌，是指同一產(chǎn)品計(jì)劃內(nèi)部分實(shí)行國(guó)家定價(jià)，計(jì)劃外部分實(shí)行市場(chǎng)調(diào)節(jié)價(jià)的制度，其特點(diǎn)是同時(shí)存在體制內(nèi)和體制外兩種價(jià)格體制。

價(jià)格雙軌制，使中國(guó)產(chǎn)生了第一批制度套利的“倒?fàn)?/span>”，他們利用自己體制內(nèi)的資源和內(nèi)外不同的差價(jià)，翻手為云，覆手為雨，成為改革第一批暴富階層。

1988年，貨幣主義大師、諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者弗里德曼訪問(wèn)中國(guó)，得到高層的接見(jiàn)。他主張放開(kāi)價(jià)格管制，用霹靂手段讓物價(jià)迅速回到市場(chǎng)調(diào)節(jié)的軌道當(dāng)中。

3月，中央決定實(shí)施“物價(jià)闖關(guān)”，新華社認(rèn)為：物價(jià)改革是一個(gè)大膽行為，要冒一定風(fēng)險(xiǎn)，但是中央有信心把這件事辦好。

事實(shí)證明，未能如愿。

物價(jià)闖關(guān)開(kāi)始后，全車掀起搶購(gòu)狂潮，通貨膨脹再次快速升溫。

 

物價(jià)闖關(guān)的失敗，是改革開(kāi)放以來(lái)****的一次經(jīng)濟(jì)失控，10月份，第一次大型宏觀調(diào)控降臨。

自此以后，我們可以看到，中國(guó)的宏觀調(diào)控形成一種相對(duì)固定的模式，就是在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的情況下，從財(cái)政和貨幣政策上進(jìn)行雙緊縮，并且加之行政力量的配合，殺雞儆猴。

從財(cái)政政策上，在1989年財(cái)政部長(zhǎng)王丙乾的兩會(huì)工作報(bào)告上，他說(shuō)，１９８９年國(guó)家預(yù)算安排的主要原則是：堅(jiān)決實(shí)行緊縮的財(cái)政政策，抑制資金需求，壓縮財(cái)政支出，控制財(cái)政赤字。實(shí)行緊縮的財(cái)政政策，是治理經(jīng)濟(jì)環(huán)境、整頓經(jīng)濟(jì)秩序的重要內(nèi)容，實(shí)質(zhì)上是一次財(cái)政分配結(jié)構(gòu)的調(diào)整。在調(diào)整中，必須有取有舍，有保有壓，區(qū)別對(duì)待，并且各方面都要過(guò)緊日子。

而從貨幣政策上，1988年，人民銀行兩次提高存貸款利率，開(kāi)辦保值儲(chǔ)蓄，提高存款準(zhǔn)備金率。在控制貸款方面，主要是減少中央銀行對(duì)專業(yè)銀行的貸款、嚴(yán)控貸款規(guī)模、對(duì)企業(yè)融資實(shí)施計(jì)劃管制。

而對(duì)私營(yíng)的整治，首先是打擊偷稅漏稅開(kāi)始。8月，國(guó)家稅務(wù)局下發(fā)《整頓城鄉(xiāng)個(gè)體工商戶稅收秩序的通告》，要求工商戶20天內(nèi)自查并如實(shí)報(bào)告 ，以江蘇為例，一個(gè)月就補(bǔ)交稅金5179萬(wàn)。

著名的“傻子瓜子”年廣久，在這一輪宏觀調(diào)控中成為標(biāo)桿。

宏觀調(diào)控的直接結(jié)果就是，經(jīng)濟(jì)從過(guò)熱一下子就冷卻下來(lái)。我們隔壁的日本，也開(kāi)始了漫長(zhǎng)的衰落。

實(shí)際上，日本的問(wèn)題從1987年就開(kāi)始。由于日本實(shí)行多年的寬松貨幣政策，使得金融資產(chǎn)與房地產(chǎn)積累了巨大的泡沫，日本政府決定對(duì)主動(dòng)去杠桿，減緩銀行貸款，控制貨幣供應(yīng)量，在這種情況下，日本債券市場(chǎng)第一時(shí)間作出回應(yīng)。

1987年9月，日本債券期貨市場(chǎng)有大量的投機(jī)多頭頭寸無(wú)法平倉(cāng)，債券市場(chǎng)崩盤。由于美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)高度依賴來(lái)自日本的買盤，但是日本從買方變成賣方，同時(shí)造成美國(guó)國(guó)債的崩潰，由于美聯(lián)儲(chǔ)加息造成無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的快速上行，美國(guó)股票市場(chǎng)岌岌可危。

美國(guó)股票市場(chǎng)1982年8月道指從769點(diǎn)啟動(dòng)，到1986年12月29日達(dá)到1930點(diǎn)，累積漲幅150%，年化漲幅23.28%，這是1960年以來(lái)美國(guó)****的一次牛市。我們當(dāng)下所處的新一輪美股大牛，2009年3月份見(jiàn)底后截至2017年底，累積漲幅283%，年化回報(bào)率16.46%。

1987年10月19日，道·瓊斯指數(shù)暴跌508.32點(diǎn)，跌幅達(dá)22.62%，超過(guò)了1929年10月29日紐約股市暴跌的紀(jì)錄，市場(chǎng)蒸發(fā)金額達(dá)5000億美元。

離奇的是，這一輪崩盤日本獨(dú)善其身。實(shí)際上，日本也出現(xiàn)恐慌性賣盤，股份跌停（是的，日本當(dāng)時(shí)也有跌停），成交量微弱。

但是，但是，但是，日本財(cái)政金融業(yè)主管機(jī)構(gòu)—大藏省，打了幾個(gè)電話，賣盤奇跡消失，買盤大量涌入，市場(chǎng)收復(fù)跌幅。

美國(guó)和日本股票市場(chǎng)的不同，顯示出了行政的力量。

以至于金融大鱷索羅斯感嘆：股票市場(chǎng)崩盤能否無(wú)限期避免，是當(dāng)代金融最吸引人的問(wèn)題之一，如果他們（日本）能成功，則在歷史上成為創(chuàng)舉，這標(biāo)志著新時(shí)代來(lái)臨。

顯然，新時(shí)代沒(méi)來(lái)，來(lái)的是漫長(zhǎng)的黑暗。

中國(guó)和日本幾乎在90年同時(shí)進(jìn)入衰退，但是國(guó)運(yùn)這東西，實(shí)在難以捉摸。日本從此進(jìn)入了失去的二十年，而中國(guó)，更像是前進(jìn)中的一個(gè)小插曲，在前方等待我們的，是星辰大海。

第二輪宏觀調(diào)控：

這一輪經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，始于1992年的南巡。90年代的中國(guó)，有一個(gè)大的國(guó)際背景，就是東歐劇變和蘇聯(lián)解體，這對(duì)當(dāng)時(shí)中國(guó)的沖擊很大。在高層看來(lái)，應(yīng)該把把反和平演變和改革開(kāi)放并行為整個(gè)中國(guó)的兩大任務(wù)，當(dāng)時(shí)的改革可以說(shuō)處在一種停滯的狀態(tài)。

局面從上海開(kāi)始打破，1991年春節(jié)第一天，上海解放日?qǐng)?bào)就發(fā)表了的《做改革開(kāi)放的“帶頭羊”》的評(píng)論文章（當(dāng)年是農(nóng)歷羊年）。這篇評(píng)論以犀利的語(yǔ)言沖破壓抑，以極大的激情去歌唱改革、鼓動(dòng)改革，“何以解憂，唯有改革”，就是本文貫徹始終的中心思想。隨后，該報(bào)一鼓作氣又接連發(fā)表《改革開(kāi)放要有新思路》、《擴(kuò)大開(kāi)放的意識(shí)要更強(qiáng)些》、《改革開(kāi)放需要大批德才兼?zhèn)涞母刹俊啡�篇文章，形成掀�?dòng)新一輪改革開(kāi)放的系列評(píng)論，解放日?qǐng)?bào)開(kāi)啟了第二次思想解放。

1992年，東方風(fēng)來(lái)滿眼春，對(duì)改革一錘定音。在此驅(qū)動(dòng)下，固定資產(chǎn)投資迅速升溫，1992年，1993年固定資產(chǎn)投資增速分別為44.43%和61.78%。通脹的魔爪兩次侵襲，1993年，1994年CPI分別是14.7%和24.1%，長(zhǎng)達(dá)50個(gè)月的宏觀調(diào)控開(kāi)始了。

 

這一輪宏觀調(diào)控有一個(gè)主角，就是朱镕基。1991年，從上海調(diào)至中央擔(dān)任國(guó)務(wù)院副總理，并親自擔(dān)任中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)，鐵腕對(duì)抗通脹。與此同時(shí)，他做了兩件意義深遠(yuǎn)的事：匯率改革和分稅制。

1993年中國(guó)將人民幣匯率貶值33%，使得中國(guó)商品一下子在國(guó)際市場(chǎng)更便宜了，中國(guó)制造開(kāi)始遠(yuǎn)征，而人民幣的“提前貶值”，在四年后的亞洲金融危機(jī)中，是人民幣能夠堅(jiān)挺的直接原因。

當(dāng)年的中國(guó)政府，還面臨這樣一種尷尬的情境，中央財(cái)政收入占全國(guó)財(cái)政收入的比重僅為31.6％，中央財(cái)政的收支必須依靠地方財(cái)政的收入上繳才能平衡。

在全國(guó)財(cái)政會(huì)議上，國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)說(shuō)：“在現(xiàn)行體制下，中央財(cái)政十分困難，現(xiàn)在不改革，中央財(cái)政的日子過(guò)不下去了，（如果這種情況發(fā)展下去）到不了2000年（中央財(cái)政）就會(huì)垮臺(tái)！”

由于中央財(cái)政收入嚴(yán)重不足，從1980年代末到1990年代初，甚至發(fā)生過(guò)兩次中央財(cái)政向地方財(cái)政“借錢”并且借而不還的事。中央財(cái)政的被動(dòng)局面，使中央政府調(diào)控能力迅速弱化，沒(méi)有充分的財(cái)力保證，宏觀調(diào)控政策基本是一句空話。

于是，分稅制出臺(tái)。

分稅制之后，中央財(cái)政收入占全國(guó)財(cái)政收入的55%，中央把財(cái)權(quán)高度信中，為宏觀調(diào)控奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

這一輪宏觀調(diào)控，多了更多市場(chǎng)性的手段，從1993年下半年到1996年，財(cái)政貨幣政策再次采取“雙緊”配合。

從財(cái)政政策上，抑制總需求，削減基建投資，削減行政費(fèi)用；

從貨幣政策上，提高存貸款利率和國(guó)債利率，以人民銀行的名義全國(guó)督查銀行業(yè)貸款

這一輪給宏觀調(diào)控的標(biāo)志性事件，是高調(diào)處理沈太福的“長(zhǎng)城機(jī)電融資案”。

而這一輪的調(diào)控時(shí)間跨度長(zhǎng)達(dá)50個(gè)月，直接造成的就是GDP增速?gòu)?/span>1993年-1997年連續(xù)五年的下行。

然后，亞洲金融危機(jī)爆發(fā)。

1997年，索羅斯的量子基金為首的對(duì)沖基金，大肆拋售泰銖，泰國(guó)央行動(dòng)用50億美元外匯儲(chǔ)備和200億美元貸款干預(yù)外匯市場(chǎng)，仍然不能阻止泰銖的潰敗，7月2日，泰國(guó)宣布放棄固定匯率制，實(shí)行浮動(dòng)匯率制，一天之內(nèi)，泰銖跌了20%。在泰銖波動(dòng)的影響下，菲律賓比索、印度尼西亞盾、馬來(lái)西亞林吉特、港幣、韓元相繼成為國(guó)際炒家的攻擊對(duì)象。

馬來(lái)西亞總理馬哈蒂爾（就是現(xiàn)任那位93歲的馬來(lái)西亞總理）大罵索羅斯是魔鬼，但是仍然不能改變危機(jī)深化的態(tài)勢(shì)。1997年下半年日本的一系列銀行和證券公司相繼破產(chǎn)，日元匯率從1997年6月底的115日元兌1美元跌至1998年4月初的133日元兌1美元；5、6月間，日元匯率一路下跌，一度接近150日元兌1美元的關(guān)口。

這次危機(jī)直接改變了亞洲的經(jīng)濟(jì)和政治生態(tài)，東南亞諸國(guó)陷入了長(zhǎng)期混亂與衰退，政治也進(jìn)入了高度不穩(wěn)定的時(shí)期。

剛剛回歸的香港，在中央政府的力挺下，頂住了國(guó)際金融炒家空前的拋售壓力，毅然全數(shù)買進(jìn)，獨(dú)立支撐托盤，最終挽救了股市，有力地捍衛(wèi)了港元與美元掛鉤的聯(lián)系匯率制度，保障了香港經(jīng)濟(jì)安全與穩(wěn)定。

在這次危機(jī)中的中國(guó)，保衛(wèi)香港，堅(jiān)持人民幣不貶值，用實(shí)際行動(dòng)捍衛(wèi)了大國(guó)的尊嚴(yán)。

第三輪宏觀調(diào)控

無(wú)論如何，你必須承認(rèn)，1998年-2008年，是中國(guó)發(fā)展的黃金十年。在這十年里，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高速但相對(duì)溫和，通脹相對(duì)可控，所以這一輪的宏觀調(diào)控，呈現(xiàn)的是行業(yè)性調(diào)控，主要集中在鋼鐵、水泥、電解鋁和房地產(chǎn)等重資產(chǎn)行業(yè)，所以這一輪過(guò)熱開(kāi)始，更多的是體現(xiàn)在固定資產(chǎn)投資過(guò)熱上。

后來(lái)逐漸演變成通脹，又采取了全面的宏觀調(diào)控，只是這一輪宏觀調(diào)控，我們交了最貴的學(xué)費(fèi)。

2003年，鋼鐵產(chǎn)業(yè)投資增速達(dá)到96%，水泥行業(yè)投資增速達(dá)到121.9%，電解鋁行業(yè)投資增速達(dá)到92.9%，行業(yè)性的投資過(guò)熱已經(jīng)成為決策層注意的問(wèn)題。

2003年、2004年，國(guó)務(wù)院分別下發(fā)文件，要求各地嚴(yán)控鋼鐵水泥電解鋁的投資，并要求銀行控制房地產(chǎn)貸款。

這一輪宏觀調(diào)控，重點(diǎn)處理民營(yíng)鋼鐵企業(yè)-戴國(guó)芳的鐵本鋼鐵，為本輪調(diào)控奠定了基調(diào)。

盡管從口徑上，財(cái)政政策和貨幣政策均是穩(wěn)健，但是從實(shí)際效果來(lái)看，財(cái)政政策和貨幣政策呈現(xiàn)雙緊的格局。

貨幣政策的緊縮最先到來(lái)，從2003年9月開(kāi)始，中國(guó)人民銀行8次提高金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率，從6%一直提升到17.5%，存貸款基準(zhǔn)利率也相應(yīng)提高，央行6次加息。

財(cái)政政策上，推出縮減長(zhǎng)期國(guó)債規(guī)模，縮減中央赤字等措施。

在進(jìn)行貨幣和財(cái)政雙緊縮的同時(shí)，中國(guó)資本市場(chǎng)迎來(lái)了史上****一波牛市，上證綜指從998點(diǎn)一路狂飆到6124點(diǎn)，這個(gè)點(diǎn)位，至今未能打破。

與股市一起飆升的，還有通脹。CPI從2006年的0.8%一路攀升到2008年2月的8.7%。

此時(shí)，美國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)出了危險(xiǎn)的信號(hào)。

實(shí)際上，次貸危機(jī)2006年春季就開(kāi)始發(fā)酵，當(dāng)時(shí)包括美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克在內(nèi)的金融體系決策層，都沒(méi)有完全意識(shí)到這次危機(jī)的嚴(yán)重性。直到2007年8月，次貸危機(jī)升級(jí)，導(dǎo)致美國(guó)第四大投行貝爾斯登和法巴銀行的貨幣基金凍結(jié)，大家才知道，也許情況比我們想的要嚴(yán)重，于是美聯(lián)儲(chǔ)降低貼現(xiàn)利率，日本央行開(kāi)始進(jìn)行注資，并開(kāi)始了討論銀行救助計(jì)劃。

可悲的是，中國(guó)還沒(méi)有意識(shí)到自己也是全球經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，還在進(jìn)行貨幣緊縮政策。2007年12月，人民銀行再次加息，2008年6月，在次貸危機(jī)已經(jīng)升級(jí)為金融危機(jī)的情況下，中國(guó)人民銀行上調(diào)存款準(zhǔn)備金率到17.5%。

運(yùn)氣不總是站在我們這邊。

2018年9月15日，雷曼兄弟宣布破產(chǎn)清算，將金融危機(jī)推向高潮，并逐步演變成經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

唇亡齒寒，作為中國(guó)****的貿(mào)易伙伴，美國(guó)開(kāi)始了衰退，中國(guó)也不能獨(dú)善其身。在美國(guó)、日本推出向金融系統(tǒng)注資的同時(shí)，中國(guó)宣布推出“四萬(wàn)億”的財(cái)政刺激計(jì)劃，并將貨幣政策調(diào)整為寬松。

四萬(wàn)億的代價(jià)是昂貴的，可以說(shuō)至今我們?nèi)匀辉谒�的后續(xù)影響當(dāng)中。

我們經(jīng)歷了三次宏觀調(diào)控，在時(shí)間上也對(duì)應(yīng)著三次金融危機(jī)，其中的內(nèi)在聯(lián)系到底有多少，這其實(shí)很難量化，但是有幾點(diǎn)，我們應(yīng)該注意到：

中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體量已經(jīng)超過(guò)23萬(wàn)億，在這個(gè)級(jí)別體量上，無(wú)論進(jìn)行調(diào)控還是刺激，其難度越來(lái)越大，效果越來(lái)越�。�

金融危機(jī)最深刻的教訓(xùn)就是重視金融周期，我們可以確定，目前已經(jīng)到了金融周期頂點(diǎn)附近，盡管央行推出宏觀審慎政策，但是金融界對(duì)這點(diǎn)的重視不足；

從大的周期來(lái)看，美股處在歷史性的高位，這時(shí)候，任何一個(gè)X因素都有可能對(duì)美股的下跌形成助力；

中國(guó)金融系統(tǒng)高度不穩(wěn)定，中小型金融機(jī)構(gòu)過(guò)多，在風(fēng)險(xiǎn)來(lái)臨之際，能否有充足的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力，仍然是一個(gè)問(wèn)題；

社會(huì)融資增速下行成定局的情況下，一定要控制住房地產(chǎn)價(jià)格，否則萬(wàn)劫不復(fù)。